最近3次美国经济衰退，都在美联储这样的操作下“爆发”

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尽管分析师们担忧美联储升息会最终触发下一场经济衰退，而每一次的美联储紧缩周期都是以一个金融“事件”为标志而结束（如下图），但实际上，该分析中缺乏了一环，即最近的3次衰退都发生在美联储升息周期结束后首次降息的3个月当中。



（美联储紧缩周期以金融“事件”为标志结束，来源：BofAML）
换句话说，假如（正如投行们预期的）美联储将在2019年进行数次降息，那么美国经济将可能在2020年1月陷入经济衰退。
鉴于市场对经济衰退的担忧，美国银行近日撰文，通过问答形式表达了其对美国经济衰退的最新看法。并指出，经济衰退通常是由经济过度扩张而开始的，例如周期性行业过热、商品价格冲击以及美联储的决策失误。
分部门来看，美银认为，美国家庭部门的资产负债状况健康；公司部门显现了复杂的状况；而政府部门的负债水平高企，意味着一旦经济陷入衰退，逆周期调控的政策空间将十分有限。
美银指出，尽管分析依然认为短期美国经济的衰退风险有限，但一些金融指标正在亮红灯。同时，全球经贸紧张局势也为经济前景蒙上阴影。而全球经济放缓的增速和低增长潜力，加剧了美国经济的脆弱性。
基于衰退模型，美银认为，（1）未来12个月中出现经济衰退的风险有限。（2）部分金融数据显示预警信号，例如收益率曲线的倒挂。（3）经济数据中仍未有衰退信号。
因此，美银表示，尽管年初出现了一些令人担忧的信号，但金融和经济数据持续表明，短期面临的经济衰退风险并未上升。不过，该模型中未完全反映当前全球的经贸紧张局势，而这可能对美国经济带来下行风险。
从全球性的影响因素来看，美银认为，美国经济当前主要面临来自两个方面的全球性风险。第一，经贸紧张局势的升级；第二，全球更广范围内的经济增速放缓。
>>哪些部门容易受到冲击？
美银表示，人们越来越担心，借贷成本的上涨将伤害高负债的人们。因此，下面来看一下家庭、公司和政府部门的杠杆水平，以此衡量哪些部门容易受到冲击（如下图-左）。
l家庭部门。所幸的是，家庭部门的资产负债表十分健康。其中，未偿还贷款占总GDP比重，自扩张周期开端以来，持续下降；当前该比重约75%。而2008年的峰值水平高达98%。此外，家庭部门偿债比率和融资负担比率（家庭债务占可支配收入比重）双双处于历史低位水平。
l公司部门。公司部门则显示复杂信号。一方面，在当前有利的利率环境下，公司的非业务融资性债务占GDP比重高于历史平均水平。在不同债务类型中，非银行类贷款上涨最快（如下图-右）。另一方面，有证据表明，公司部门做足了准备以应对冲击。例如，美国财政部的稳定报告中指出，过去几年的利润增长令企业提高了其资产中的现金比重。
l政府部门。与家庭部门负债相反，政府部门的负债水平在本次扩张周期中快速增长。与2009年时政府部门负债占GDP比重为79%相比，当前该比重达到了100%。尽管单一的政府负债高企不太可能引发危机，但长期来看，其对私人投资的挤出效应以及对利率的抬升，阻碍了经济的增长。同时，这意味着，一旦经济陷入衰退，逆周期调控的政策空间将十分有限。


>>通常经济衰退是怎么开始的？
美银表示，扩张不会因持续时间长而结束，而是因扩张过度对经济带来冲击而结束。例如：
l经济中周期性板块的过热，在资产泡沫中就会显现出来。最新的两个例子就是信贷/楼市泡沫和互联网泡沫。这二者都是最近两次经济大衰退的主要因素。当前的住宅投资占经济的比重，低于历史平均水平，未显示出令人担忧的迹象。非住宅投资的水平正趋近于2008年金融危机之前的水平，这可能是一个令人担忧的地方。类似的，经周期性调整的市盈率（PE ratio）有所提升，但并未达到2001年的峰值水平。
l商品价格冲击。油价已升至20世纪80年代以来大多数经济衰退时期的水平之上（如下图-左）。在2008年金融危机时尤为如此。当年若不是油价出现大涨，或许危机不会变得如此可怕。在特朗普政府宣布取消对伊朗的原油豁免权后，短期内油价面临更大的上行风险。也就是说，如果美国成为更大的产油国、对进口原油的依赖度更小，那么本次油价上涨的影响将更具破坏性。
l货币政策失误。在此前的扩张周期中，美联储快速激进地收紧货币政策来抗击通胀，这之后往往跟随着经济的衰退期。当前，美联储似乎仍保持中立态度（如下图-右）。


>>本次的经济衰退会持续很久吗？
美银观察了当前的商业周期及其特征。美元表示，特别注意到，当前的扩张周期是历史上持续时间第二长的。然而，相比于之前的周期，本次复苏的步伐尤其缓慢，年均GDP增速为2.3%。
l漫长的复苏。当前的复苏周期已维持了119个月，仅次于1991-2001年时120个月的周期长度（如下图-左上）。因而，当前有望在2019年7月创造复苏周期时长的新纪录。
l疲弱的复苏。尽管复苏周期很长，当前周期的经济增长水平较为缓慢（如下图-右上）。当前扩张周期的平均实际GDP增速仅约2.3%，而前一次扩张周期的平均增速为2.9%，1991-2001年间的扩张周期的平均增速为3.6%。因此，产出缺口的弥补发生在本次周期更后期的阶段（如下图-左下）。
l政府支出有部分责任。政府支出占GDP的比重约五分之一，但该比重自2009年第二季度以来，已大致缩水了0.4个百分点，主要是因为复苏期间采取的紧缩财政政策。这同时也拉低了整体的经济增速。而在以往的复苏周期中，政府支出通常是为经济增长做出了显著贡献，这与本次的复苏周期形成了鲜明对比。


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