通胀支持美联储继续“等等再看”——美国4月CPI数据点评

一、4月CPI通胀再度小幅低于预期

美国CPI连续两个月低于市场预期。从读数来看，4月份CPI同比从2.4%降至2.3%，低于彭博预期的2.4%；核心CPI同比持平于2.8%，彭博预期2.8%；超级核心服务CPI同比从2.9%降至2.7%。CPI和核心CPI同比均降至2021年2季度以来的最低水平。CPI环比0.2%，低于彭博预期的0.3%，前值-0.1%；核心CPI环比0.2%，低于预期的0.3%，前值0.1%。

CPI通胀宽度明显回落，涨价范围收窄。同比涨幅超过2%的CPI细项比例从44.3%降至37.7%，2010-2019年平均为36.8%，2021-2023年平均为70.8%。同比涨幅超过2%的核心CPI细项比例从46%降至38.8%，2010-19年平均为37.8%，2021-23年平均为69.8%。

二、CPI环比的结构特征

从环比变化来看，CPI涨幅回升，主要是低基数影响下，能源、核心商品、超级核心服务价格由跌转涨。涨幅偏弱的背后，一是禽流感消退对食品价格的拖累，二是关税的价格影响似乎尚未体现，比如对外依赖度较高的服装、家具家居品、娱乐用品等价格依然温和，核心商品涨价范围也并未明显扩大。三是超级核心服务回升也较为温和，环比弱于去年同期和全年平均水平。

一是食品价格转跌。受家用食品拖累，食品价格环比从0.4%降至-0.1%，对CPI的拉动从0.06个百分点降至-0.01个百分点。禽流感的影响逐步消退，鸡蛋价格大幅下跌12.7%，谷物、肉禽、水果蔬菜等其他食品价格也偏弱，导致家用食品价格环比从0.5%降至-0.4%。外出餐饮价格涨幅持平于0.4%，依然偏强。

二是能源价格转涨。受燃气价格推动，能源价格环比从-2.4%升至0.7%，对CPI的拉动从-0.15个百分点升至0.04个百分点。汽油价格小幅下跌0.1%，而燃气服务价格续涨3.7%。

三是核心商品转涨，环比从-0.1%升至0.1%，对CPI的拉动从-0.02个百分点升至0.01个百分点。核心商品价格的回升，主要来自家具家居品（0.2%，前值0%）、医疗用品（0.4%，前值-1.1%）、娱乐用品（0.4%，前值-0.3%）的贡献。汽车价格下跌0.2%，与上月持平。在29个主要细分商品中，本月上涨的有17个，上月为15个，2022-23年为18个，2015-19年为12个。

四是租金增速保持平稳，主要住所租金环比持平于0.3%，业主等价租金环比持平于0.4%，合计对CPI的拉动基本持平于0.12个百分点。整体来看，从去年9月份以来，租金环比基本在0.3%的中枢小幅波动，这一水平与疫情前的中枢基本持平，去年前三个季度的中枢则是0.4%。

五是超级核心服务价格环比从-0.24%升至0.21%，对CPI的拉动从-0.06个百分点升至0.06个百分点，上月的低基数是主要影响因素。涨幅回升主要依赖于酒店住宿（-0.2%，前值-4.3%），以及交运服务中的汽车租赁（4.3%，前值-2.7%）、机动车保险（0.7%，前值-0.8%）、机票（2.8%，前值-5.3%）。医疗服务（0.5%，前值0.5%）价格涨幅持平，其他个人服务（0.2%，前值1.6%）价格涨幅回落，娱乐服务（-0.3%，前值0.1%）价格转跌。

三、通胀表现继续支持美联储的观望态度

目前来看，美国基本面依然较为健康，没有体现“滞”与“胀”的两难。扣除净进口影响后的私人部门消费需求依然偏强，就业市场仍然稳健，通胀连续两个月保持平稳且小幅低于预期。受关税预期影响，短期通胀预期、消费者和企业信心等软指标走弱，但与消费者支出等硬数据之间不是“强有力的联系”。

但未来的不确定性依然很高。虽然中美已经相互大幅降低关税，但美对华整体关税税率依然高达近41%，美国与中国和其他经济体的关税谈判前景也并不明晰。虽然关税对经济、通胀和就业的影响暂时还没有明显体现，但并不等于没有。

因此对美联储而言，预防式降息非不愿，而是实不能，最稳健的思路依然是“等等再看”，耐心等待是合理选择。鉴于2021-22年对临时性通胀的误判带来的“学习效应”，在看到就业以及消费支出等硬数据明显变差、或者关税的通胀影响幅度（考虑到库存缓冲，关税对通胀的影响在未来2-3个月或逐步呈现）之前，美联储很难采取行动，这可能意味着7月份也难降息，目前市场已将降息时点推迟至9月。中美日内瓦会谈后，市场开启risk on模式。但我们提示，对美国与各方的关税谈判进展可能不宜过度乐观。叠加美联储保持“定力”的政策背景，海外风险资产的波动率或仍将维持在较高水平。

CPI报告发布后，市场降息预期基本保持平稳，期货市场定价的全年降息次数从2.225次小幅回落至2.118次。受中美关税缓和的情绪利好影响（日内瓦会谈+美方关于芬太尼关税的表态），美股整体上涨，纳斯达克指数涨1.61%，标普500指数涨0.72%，道琼斯工业指数跌0.64%。美元指数下跌0.82%，十年期美债收益率大体持平于4.465%。

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