2×2框架下的供需矛盾变化——7月经济数据点评

一、供需矛盾变化

（一）分析框架：2×2

我们构建供需矛盾的2×2分析框架。将制造业的供给侧拆出上游与中游，将固投、社零、出口拆出上游与中游对应的需求。分析上游与中游的供需变化。其中，上游需求映射到地产投资、狭义基建投资。中游需求映射到设备购置、机电出口、耐用品消费。

从产能利用率来看，相比2017-2018年，当前制造业上游与中游部分行业产能利用率出现下行。包括制造业上游中非金属矿物制品、化学原料及化学制品、有色加工、医药制造；制造业中游中电子设备制造业、电气机械、汽车制造。典型行业如非金属矿物制品，今年上半年产能利用率为61.6%，2017-2018年均值在70.5%。汽车，今年上半年产能利用率为71.6%，2017-2018年均值为81%。

（二）制造业中游：供需矛盾或在缓解中

对于中游而言，供需矛盾出现两个积极的变化。一是需求侧维持高增速。1-7月，机电出口增速为8.1%，设备工器具购置增速为15.2%，限额以上耐用品消费增速为9.0%。三者合计的增速为10.7%，略高于去年全年的9.04%。二是供给侧投资增速开始回落。1-7月，装备制造业投资增速降至4.8%，前值为6.3%，2024年全年为9%。简单对投资增速（代表供给）与需求增速（代表需求）进行对比，今年前7个月，需求增速超过供给增速，供需矛盾或在缓解中。

（三）制造业上游：供给已回落，需求待回升

对于上游而言，供需矛盾的变化是一喜一忧。喜在投资（代表供给）增速快速回落，上半年原材料投资增速为-0.1%，大幅低于2024年全年的7.6%。7月数据来看，目前已公布的三个行业（化学原料及化学制品、医药、有色）投资增速继续回落，供给继续承压。忧在需求侧地产与基建投资偏弱。1-7月，基建（不含电力）投资增速为3.2%,低于去年的4.4%。房地产投资增速为-12%，低于去年的-10.6%。单7月来看，下行速度有所加快。

回顾2013-2017年的上游供需格局变化，我们发现2013-2015年，制造业上游投资增速持续回落，从2013年的15.9%快速降至2015年的2.2%，随后低位震荡。制造业上游的需求侧（基建+地产），在2014-2015年增速回落，2014年增速为15.5%，2015年增速为8.7%。随后在2016-2017年增速回升，2016年为12.3%，2017年为13.4%。供需两侧的变化体现在PPI数据上（观察定基指数），2015年年底见底，2016年-2017年PPI定基指数持续上行。

二、7月经济数据详细分析

（一）7月主要经济数据概览

7月来看，供给侧依然偏强，7月工增增速为5.7%，服务业增生产指数为5.8%。根据统计局解读，“分行业看，信息传输、软件和信息技术服务业，金融业，租赁和商务服务业生产指数同比分别增长11.9%、8.7%、8.0%，分别快于服务业生产指数6.1、2.9、2.2个百分点。”

需求侧消费与投资增速回落。7月社零增速同比为3.7%，前值为4.8%。出口同比增速为7.2%，前值为5.9%。7月地产销售面积同比为-7.8%，前值为-5.5%。7月固投当月同比增速为-5.3%，前值为-0.1%。物价方面，7月房价同比降幅收窄，70大中城市二手房价格同比小幅回升至-5.9%，前值为-6.1%。新房价格同比收窄至-3.4%，前值为-3.7%。PPI同比为-3.6%，CPI同比为0.0%。金融方面，社融增速升至在9.0%，信贷增速降至6.9%，M1回升至5.6%，M2同比为8.8%。

（二）就业：城镇调查失业率季节性回升

就业方面，7月份，全国城镇调查失业率为5.2%。外来农业户籍劳动力调查失业率为4.9%，比上月上升0.1个百分点。31个大城市城镇调查失业率为5.2%，前值为5.0%。工作时间方面，7月，全国企业就业人员周平均工作时间为48.5小时，去年同期为48.7小时。

（三）消费：韧性在限额以下

社零7月同比增速为3.7%，前值为4.8%。累计来看，1-7月增速为4.8%。

对于社零，主要有三个观察。

首先，有韧性的是限额以下（餐饮单独考虑）。7月，限额以下（去掉餐饮）增速为4.7%，前值为5.15%。1-7月累计增速为4.32%，好于前值4.23%。如果以此为观察固投增速回落对中低收入群体的就业与消费影响，则可能影响并不明显。

其次，三个大权重分项增速偏低。包括餐饮（7月增速为1.1%，2024年权重为11.4%）、汽车（7月增速为-1.5%，2024年权重为10.3%）、石油制品（7月增速为-8.3%，2024年权重为4.9%）。

最后，整体而言，可能受补贴节奏影响（三季度补贴款于7月下旬下达），限额以上耐用品增速出现回落，7月为5.5%，前值为11.5%。这是7月社零增速出现回落的主要原因。补贴涉及商品中，家电增速为28.7%，前值为32.4%；文化办公用品增速为13.8%，前值为24.4%；家具类增速为20.6%，前值为28.7%；汽车类增速为-1.5%，前值为4.6%。

（四）地产：景气小幅回落

数据层面，地产景气指数有所回落，7月国房景气指数为93.34，前值为93.59。

销售方面，7月商品房销售面积同比为-7.8%，6月为-5.5%。7月商品房销售额同比为 -14.1%，6月为-10.8%。1-7月，商品房销售面积同比为-4.0%。投资方面，增速继续回落。7月，地产投资增速为-17.0%，6月为-12.9%。7月，新开工面积同比为-15.4%，6月为-9.4%。竣工面积7月同比为-29.4%，6月为-1.7%。施工面积，1-7月累计增速为-9.2%。

资金来源方面，增速小幅回落。7月地产资金来源增速为-15.8%，6月为-9.7%。其中，国内贷款，7月同比为-4.0%，前值为11.7%。定金及预收款增速，7月为-24.2%，6月为-16.7%。个人按揭贷款增速，7月为6.9%。自筹资金，7月同比增速为-16.2%。

房价方面，二手房环比下跌。二手房方面，一线城市环比下跌1个百分点，前值为-0.7%。二线城市7月环比为-0.5%，前值为-0.6%。三线城市7月环比为-0.5%，前值为-0.6%。库存方面，小幅回落，7月末，住宅待售面积为4.05亿方，前值为4.08亿方。

（五）工增：装备制造业增速回落

7月，工业增加值同比增速为5.7%。季调环比来看，有所回落，7月为0.38%。1-7月累计来看，工增增速为6.3%，属于偏高水平。产销率来看，7月份，规模以上工业企业产品销售率为97.1%，同比回落0.2个百分点，属于历史同期偏低水平。

三大产业看，采矿业7月增速为5.0%，前值为6.1%。制造业7月同比为6.2%，前值为7.4%。电热气水7月同比为3.3%，前值为1.8%。分所有制看，7月份，国有控股企业增加值同比增长5.4%，前值为5.7%；外商及港澳台投资企业增长2.8%，前值为5.5%；私营企业增长5.0%，前值为6.2%。

分行业来看，首先，装备制造业有所回落。7月，规模以上装备制造业增加值同比增长8.4%，此前上半年累计增速为10.2%。具体行业来看，汽车制造业增速回落，降至8.5%，前值为11.4%；电气机械增速回落，降至10.2%，前值为11.4%；电子设备增速回落，降至10.2%，前值为11.0%。出口交货值，7月增速降至0.8%。

其次，原煤与粗钢产量增速较低，但增加值增速依然较高。原煤，产量增速为-3.8%，煤炭开采和洗选业增加值增速为4.2%；粗钢，产量增速为-4.0%，黑色金属冶炼及压延加工业，增加值增速为8.6%。

（六）投资：增速有所回落

7月，固定资产投资增速为-5.2%，前值为0.5%。

1-7月，累计增速为1.6%。其中，地产投资累计增速为-12.0%、制造业投资累计增速为6.2%、基建投资（含电力）累计增速为7.3%、其他行业累计增速为-3.3%。分所有制来看，1-7月，内资企业增速为1.7%，港澳台投资企业投资增速为3.5%，外商投资企业增速为-15.7%。国有控股投资增速为3.5%，民间投资增速为-1.5%。据统计局解读，“全国项目投资（扣除房地产开发投资）同比增长5.3%”。

从月度数据来看，7月固投的四个类别增速均出现回落。地产投资增速从6月的-12.9%降至7月的-17.2%。制造业投资从6月的5.1%降至-0.3%。基建投资从6月的5.3%降至7月的-1.9%，基建（不含电力）从6月的2.0%降至7月的-5.1%。其他行业（地产、基建、制造业投资之外）从6月的-5.6%降至7月的-10.7%。

对于基建，7月各细分行业增速均出现回落。水利环境增速从6月的-5.2%降至7月的 -7.2%。交运仓储从6月的9.5%降至7月的-4.3%。电热气水从6月的17.0%降至7月的12.7%。累计增速来看，1-7月，基建（不含电力）增速为3.2%，其中铁路运输业为5.9%，道路运输业为-2.0%，水利管理业为12.6%，公共设施管理业为0.5%。

对于制造业，值得关注的是上游与中游均开始回落。上游（原材料投资业）上半年累计增速为-0.1%，2024年全年为7.6%。中游（装备制造业）1-7月累计增速为4.8%，2024年全年为9%。7月来看，增速回落较多的是电气机械、电子设备、金属制品、通用设备制造业、有色加工、医药制造业、化学原料及化学制品等行业。

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