8月通胀: 冷暖的微妙信号

8月通胀形势可谓“冷暖不均”，这不仅体现在CPI与PPI之间的分化，更是渗透至CPI和PPI各自的内部结构之中。与CPI同比的下行不同，核心CPI延续稳中有升态势，彰显一定韧性；而PPI则在上游行业的引领下初步企稳，反映出“反内卷”背景下，前期上游国企限产举措正在奏效。

不过，在不考虑低基数与季节性的情况下，PPI的回升根基尚不牢固。正如昨日宁德时代召开枧下窝锂矿复产会议所暗示，供给约束带来的价格支撑仍存变数。PPI的持续回升甚至转正，不仅需要“反内卷”政策的一以贯之，更离不开需求端刺激的适时呼应。

自3月以来，PPI同比降幅首现收窄。8月PPI同比增速从7月的-3.6%大幅收窄至-2.9%，这是自今年3月以来PPI同比首次显现出重要拐点。除了供给侧政策加持之外，低基数也是推动同比改善的关键。去年同期PPI持续下行形成的“基数洼地”，为今年8月PPI的同比读数提供天然支撑。随着去年9月基数进一步大幅降低，预计届时将继续为PPI同比改善提供动力、推动PPI同比进一步上行。

8月PPI环比也成功止跌，上游物价的企稳回正是关键。时隔九月，PPI环比增速终于离开负增长区间。这份成绩单的背后，离不开“反内卷”政策的强力加持——由于本轮“反内卷”涉及到的上游国企，限产措施落实迅速，成功推动上游行业PPI环比增速由负转正，从7月的-0.1%跃升至0.1%，上游行业成为PPI环比回升的核心拉动力量。深度聚焦于“反内卷”行业来看，8月“内卷”行业物价对PPI的拖累明显减少，再证“反内卷”成效明显、对8月PPI的改善功不可没。

除此之外，中游价格的边际改善也是不可忽视的一环。相较于上游物价的明显回暖，8月中、下游PPI环比增速处于负增长区间，表现相对偏弱。但值得关注的是，中游价格已开始呈现边际改善，显示上游“涨价”效应正逐步向其传导。

反观下游，其PPI环比明显弱化，一方面反映终端需求复苏仍不稳固；另一方面也显示价格从中游向下游的传导尚不顺畅，下游企业面临一定的盈利挤压压力。

与PPI的修复不同，CPI的走弱形成鲜明反差。不同于PPI同比的回升，8月CPI同比下降至-0.4%（前值0%），很大程度上受到食品通胀的拖累。反内卷引导生猪养殖行业“控产能、降体重、限二育”，8月猪肉批发价环比走弱。同时，去年同期高温多雨天气频发导致基数上升，蔬菜、水果等价格同比降幅扩大。

而在CPI内部，CPI和核心CPI走势也呈现明显背离。除去食品端的影响后，核心CPI同比回升0.9%，连续4个月上涨，主要是“以旧换新”补贴和国际金价上涨的影响。8月扩内需促消费政策持续显效，其中家用器具、文娱耐用消费品价格同比涨幅分别扩大至4.6%和2.4%，燃油小汽车同比降幅也明显收缩。此外，国际金价上涨也带动金饰品和铂金饰品价格同比大幅回升。

民生证券预计，随着年内剩余国补资金的陆续到位，以及《提振消费专项行动方案》的进一步落实，核心CPI同比仍将保持相对韧性。

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