欧洲天然资源基金：铂金估值处于历史最低水平 提防加息周期重启时间表

智通财经APP获悉，欧洲天然资源基金特约分析师李冈峰表示，至12月初为止，各金属的基金多头上涨，当中钯金合约经历了164周(自2022年10月23日起)基金净空后，终于恢复净多头。银价急起直追，至上周五为止今年已经升达132%，金银比更从90.84跌至64.6。但基金于美国期货白银净多年初至今仅升66%，说明实物需求推高所致。某知名金属交易商调查结果显示，51%受访者认为白银会继续在2026年跑赢市场，29%认为黄金会再度领先，11%认为2026年最看好铜，剩余10%看好铂金。铂金今年升幅亦达120%，但历史上，一安士铂金平均能换60多安士白银，而最近1安士铂金才能换29安士白银处于历史最低水平，反映相对白银，铂金现在的估值是历史中最便宜的。

另外值得留意，市场已经有人开始赌2027年美联储会开始加息了(虽然现时几率还很少)。李冈峰之前指出，这次商品大牛市，可能会被美国的加息周期干掉，所以非常重要。

数据来源：CFTC/LSEG Workspace

*为了方便比较，COMEX黄金的金属当量除以10、COMEX白银的金属当量除以100。

**目前Nymex钯金的参考性很低。

至12月初为止，各金属的基金多头上涨，当中钯金合约经历了164周(自2022年10月23日起)基金净空后，终于恢复净多头。

基金于美国期货黄金净多年初至今跌32%(2024年累积升35%)

数据来源：CFTC/LSEG Workspace

基金于美国期货白银净多年初至今升66%(2024年累积跌1%)

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基金于美国期货铂金净多年初至今负转正(2024年累积跌152%)

数据来源：CFTC/LSEG Workspace

基金于美国期货铜净多年初至今负转正(2024年累积跌132%)

数据来源：CFTC/LSEG Workspace

以往资金透过期货市场控制金属价格，比如从2020年疫情在全球扩散以来，贵金属的美期净多不断下跌，反映基金是有目的性不让贵金属走高。可是到今年首季开始，期货基金开始平掉多头获利，但金价依然高企，反映实物的需求远超于期货市场的杠杆。

美铜的CFTC每周报告从2007年开始，由于铜于2008年至2016年为熊市，因此美期铜历史上大部分处于净空水平其实并不值得奇怪。只不过从2020年开始，因为全球疫情爆发影响供应端及矿山运作，加上市场预期AI及新科技发展对铜的需求强劲，因此带领铜价走高，更曾创下新的历史高位。

除了黄金避险外，原油(政局风险)、中国具垄断供应的物料(稀土、锑、钨等)国际价(不是国内价)理论上应可看高一线。最近美国政府不单入股MP Materials，还和他们签了10年供应合约，以高于中国售价近一倍为地板价(每公斤110美元)去买钕镨。股价受消息刺激急升。最近有消息流出，美国国防想在海外收购钴金属。

之后美国政府入股Lithium America、Trilogy Metals，为Nova Minerals提供资金，都令这些公司股价大升。

另外大型黄金生产商Agnico Eagle表示，用1.3亿美元成立新的子公司，用于投资战略资源相关项目。

李冈峰更新了对短期金价有重要启示的金价对金矿股指标。上周，美元金价/北美金矿股比率出现下跌：

数据来源：LSEG Workspace

至周五(19号)的金价/北美金矿股比率为 12.473X，较12号的12.738X跌2.1%，今年累跌34.8%，今年北美金矿股跑赢实金。2024年累升16.5%。2023年全年累积上升了13.2% (2022年+6.4%)，代表矿业股最少连续三年回报跑输实金，但今年金矿股追跌后讨回部分失地。作为历史比较，2008年之前美元金价/北美金矿股指数比率仅6倍下方。

其实从2009/2010年开始，矿业股走势一向落后于商品本身，近年连原油/天然气生产公司也出现相似情况。笔者相信其中原因是投资界兴起对环境、社会责任及公司监管上 (ESG) 的重视，比如2021年，BlackRock跟英国议会承诺，不再投资在煤矿及原油生产公司上，而他们肯定不是唯一一家承诺只投资在更重视ESG上的公司及行业上的基金公司。

李冈峰认为，追踪海外金矿股股价是其中一样比较靠谱的前瞻性工具，即如果金价继续上升但金矿股们出现急跌，就要小心了。

金银比

金银比是其中一个量度市场情绪的指标。 历史上金银比在大概16-125倍水平运行：

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一般市场越恐慌，金银比率会越高，比如2020年因为新冠于全球传播开去，令到金银比率曾一度升穿120倍的历史新高。

上周五金银比指数为64.62环比跌6.9%，今年累跌28.9%，2024年累升13.0%。2023年累计升9.1%。

美国3月降息机会接近五五开

撰稿时市场认为美联储于1月28日，再降0.25%的几率只有19.9%：

图片来源：LSEG Workspace

目前市场认为明年3月再降息的几率从两周前的44%升至47%；4月降息的几率从63%升至最新64.6%。因此，大家要开始思考的问题，就是12月美联储降息后，至明年4月(或可能)再降息的时候这段空窗期期间，投资者该如何部署？

另外值得留意，市场已经有人开始赌2027年美联储会开始加息了(虽然现时几率还很少)。李冈峰之前指出，这次商品大牛市，可能会被美国的加息周期干掉，所以非常重要。

银价急起直追，至上周五为止今年已经升达132%，金银比更从90.84跌至64.6。但基金于美国期货白银净多年初至今仅升66%，说明实物需求推高所致。某知名金属交易商发问卷，共352名散户作答，结果51%受访者认为白银会继续在2026年跑赢市场，29%认为黄金会再度领先，11%认为2026年最看好铜，剩余10%看好铂金。

再说铂金，它今年升幅亦达120%，但历史上，一安士铂金平均能换60多安士白银，而最近1安士铂金才能换29安士白银处于历史最低水平，反映相对白银，铂金现在的估值是历史中最便宜的。

图片来源：LSEG Workspace

现时美联储已于今年12月停止了缩表/QT，并重新每月买入400亿美元的债券(扩表/QE)。

当然市场是复杂和多变的，假如美联储同时降息及缩表，届时对资产价格会有什么影响，还是要待新主席的讲话市场才能有一个更清晰的蓝图及预期。

未来12至24个月最大的考验，要是美国开始降息，但通胀压力重拾升势后，美联储该何去何从？